四方面构建中国特色估值体系 服务好中国资产定价

全面注册制起航，A股生态将重塑，估值体系亦将发生变化，构建中国特色估值体系提上日程。

围绕中国特色估值体系“特”在何处、目前估值体系存在的问题以及如何构建中国特色估值体系，《证券日报》记者采访了行业资深人士。

在业内人士看来，中国特色估值体系需要体现中国市场体制机制、产业结构等，更好发挥资本市场资源配置功能，支持实体经济发展。在企业练好“内功”的同时，充分发挥专业机构定价作用至关重要。

构建特色估值体系意义重大

中国证监会2023年系统工作会议提及，“推动提升估值定价科学性有效性。深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素，推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能”。

在业内人士看来，监管部门之所以提出构建中国特色估值体系，是因为目前我国的估值体系是模仿或套用海外成熟资本市场的估值体系。但我国的经济发展阶段、经济体制以及资本市场生态都与国外不同，所以，直接套用并不能完全和真实反映中国的实际。因此，构建合理的估值体系，对于我国资本市场的健康发展和功能发挥具有重要意义。

中金公司研究部策略分析师、董事总经理李求索对《证券日报》记者表示，对于一个成熟且有效的资本市场而言，逐步形成完善、合理的估值体系，对资本市场价值发现以及资源配置功能的发挥具有重要作用。另外，当前中国GDP体量稳居全球第二，上市公司总市值亦仅次于美国，中国资本市场已发展为全球资本市场的重要组成部分。时代的变化要求中国资本市场建设要有从追赶复制到“学为己用，和而不同”的转变过程。

银行、央企估值长期偏低

从当前A股估值体系来看，各板块间的估值并不均衡，尤其是上市银行及央企的估值长期偏低。

据Wind资讯数据显示，截至2月20日，反映沪深市场上市公司整体表现的中证全指指数市盈率为17.07倍，市净率为1.63倍。

从银行估值来看，截至2月20日，中证银行指数市净率为0.53倍，远低于A股平均水平；从央企估值来看，截至2月20日，表征国资央企整体的国新央企综指市盈率15.05倍，亦低于平均水平。

申万宏源研究所银行业主管郑庆明近日表示，目前我国A股上市银行静态PB为0.51倍，处于过去十年来4%分位，可以说是非常底部的区间。整个银行板块从2017年开始一直处于破净状态，2020年以来银行股估值中枢更是进一步探底。

无论从当下还是长期来看，银行和央企的估值一直都比较低。从行业角度来看，渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰表示，传统考核体系要求下，央企更加侧重营业收入、资产规模以及利润增长，对企业成长性和盈利能力建设的重视度不足。对于银行股，利率市场化等因素影响市场对银行业绩的预期，而且作为周期性行业，银行业绩受宏观经济波动影响较大。另外，在中国经济转型过程中，近十年上市公司中新经济表现整体好于传统经济。银行业属于传统领域，上市央企中传统行业占比也较高。

从投资者角度来看，王昕杰表示，投资者对银行及央企的账面价值认知也存在一定分歧；银行业客观存在同质化、经营管理等方面市场化程度不高等现象，也是当前对银行定价不高的主要原因。

让市场更好认识企业内在价值

业界人士认为，与国内科技企业相比，目前央企、银行的估值过低，需要平衡。

创金合信基金首席经济学家魏凤春对《证券日报》记者表示，从系统性视角来看，如果央企能够给中国经济增长带来长期收益，理论上其估值应该提升，而不能简单对标海外估值体系中的成长性等指标。有些央企经营稳定，估值偏低主要是其成长性偏低所致。“这些企业需要通过技术要素、制度要素以及组织变革等，让市场认识到其成长性，估值就会得到提升。”魏凤春认为。

谈及如何提升央企和银行的估值中枢，王昕杰表示，中国资本市场已经日益成熟，投资者更关注内在因素，银行应当更多服务于实体经济，支持战略性新兴产业，央企要加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；与此同时，这些公司要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好认识企业内在价值。

王昕杰还表示，央企具备较大的规模优势和较低的资金成本，可以在其所属行业投资符合国家中长期导向的、具有成长潜力的领域，如碳中和、制造业强链补链等。

李求索认为，当前央企基本面的改善，对估值提振效果相对有限，更多还是要解决投资者对央企基本面了解、治理机制和信息不对称等层面的问题。

四方面构建中国特色估值体系

在王昕杰看来，合理的中国特色估值体系，需要符合我国自身经济和产业发展规律，促进资源配置进一步合理化；另外，为增强金融的全球定价权，中国本身应当自主定价。

“构建中国特色估值体系，基础是中国经济实力的提升，可以更好地给中国资产定价，更好反映市场的收益和风险。”魏凤春认为，中国特色估值体系，应该建立在中国社会主义市场经济体制的基础之上，在不违背估值是对风险定价的核心要求下，所进行的部分行业的估值提升，而不能简单认为就是中国资产的价值提升。

谈及如何建立中国特色估值体系，王昕杰认为，可以从四方面入手：首先，推动更多本土机构和长期资金参与；其次，优化资本市场结构，发挥资本定价作用，同时不同市场结构间适用于多重估值体系；再次，关注高ESG评级企业；最后，需要企业苦练“内功”，提高产业核心竞争力。

“新估值体系需摒弃单一的利润价值取向，结合ESG要素、政策导向、股东回报等因素综合定价。”王昕杰认为。

培育机构投资者和价值投资理念，被市场人士认为是构建中国特色估值体系的重中之重。

博时基金首席权益策略分析师陈显顺对《证券日报》记者表示，构建中国特色估值体系要求机构投资人以及市场广大参与者培养建立起独立的专业判断和研究能力，特别是全面深刻理解把握中国元素对企业估值的影响机制，不能人云亦云、盲目跟风，更不能急功近利、过于浮躁。

李求索认为，A股市场投资理念和投资文化的发展也对中国资本市场估值体系建设具有影响。在A股市场营造出追求价值、长期的投资观至关重要，这需要各方通力合作，积极培养专业化程度较高、注重价值和长期投资的各类金融机构，助力构建中国特色估值体系。