8家城投主体评级下调 尾城投资风险加大

原标题：8家城投主体评级下调，尾市投资风险加大

城市投资也不香！据统计，今年以来，8只城投债发行人评级下调，评级上调的城投债大幅下调。

主要评级被下调的城投，主要是债券违约、行业景气度下降、业务能力减弱、盈利水平下降、债务压力增大等五大因素。从目前来看，短期内城投债到期兑付压力仍较大，资质较弱地区尾部的城投债边际风险有所增加。

近日，沪深鹏远发布公告，将黔南投资有限公司评级展望下调至负面。黔南投资是贵州的一个城市投资平台。目前，沪深鹏远、联合信用评级等评级公司已将黔南投资评级展望调整为负面。调整的主要原因有：一是黔南投资未决诉讼多，涉案金额大；二是部分对外担保对象存在非标准违约。同时，不少担保对象被列为执行人和不可信赖的执行人，执行标的总规模较大，黔南州投资面临较大或有负债风险；三是黔南投资多家子公司被列为执行人，存在被列为不可信执行人的风险；附属贷款中有计息和未结息贷款。

从黔南投资4月披露的2020年财务报告来看，情况也不容乐观。该公司的利润过度依赖财政补贴。2020年利润总额中97.33%来自财政补贴，同比增长54.31个百分点；与此同时，现金流恶化。2020年末现金及现金等价物同比减少42.66%，经营现金流较2018年减少71.25%。其投资资产的质量也恶化了。截至2020年末，公司应收账款及其他应收款余额占总资产的33.86%；累计担保余额占公司净资产的34.92%，成为业绩暗礁。

城市投资信仰开始破灭？据中泰证券周玥团队统计，今年1-7月，评级下调或展望调整的发行人有26家，其中展望调整的发行人有18家，评级下调的发行人有8家。下调主体主要涉及基础设施和土地开发业务。贵州省降级企业较多，涉及16家发行人，其次是山东和重庆。

评级下调的主要因素集中在五个方面，一是债券违约和债务逾期；二是行业因素，如行业景气度下降、区域经济、信用环境恶化；三是运营能力因素，如应收账款转让、提前还款回收风险、内部治理不良等。四是盈利因素，如资产和业务减少、收入下降、利润率下降；五是偿债能力因素，如债务压力加大、或有负债风险、资产流动性弱等。在18家企业的评级报告中，分别有18次、15次、15次为偿债压力大，因资产主要为存货和应收账款，流动性较弱，公司对外担保存在风险。应收账款回收风险和贷款逾期也是重要原因，分别发生了13次和12次。

在城投债公司评级频频下调的同时，城投债净融资规模也大幅降低。数据显示，截至7月31日，今年城市投资债券发行总额为3.34万亿元，同比增长23.14%，但净融资规模同比下降12.67%。投资者往往对城市投资持谨慎态度。

尾市投资的压力逐渐显现。财新证券分析师黄宏伟表示，银监会“15号文件”对城市投资平台融资做了更为详细的规定，阻断了地方政府隐性债务的增加。主要目的是促进地方隐性债务的化解，消除金融覆盖的假象，进一步削弱城市投资的信念。同时，考虑到城投平台的公益性地位、中国一盘棋的特点以及缩小贫富差距的功能，决定了城投平台未来长期存在的合理性和必要性，这也决定了城投平台的信用资质具有天然优势。但“15号文件”的影响也是结构性的，对过度依赖短期债务、融资行为不规范、传统城投业务占比低、市场化业务占比高、金融发展空间狭窄的城投平台影响较大，将进一步分化其信用资质。未来，城投债仍将是值得关注的好的投资标的，大规模信用风险暴露的风险很低，即使风险发生，也会是局部的、渐进的。具体到操作层面，重点关注尾城投资的再融资压力和信用风险，其有息负债率高、未偿规模高、非标和债券融资占比高、短期债务占比高、金融空间狭窄。

华创证券分析师周冠南也给出了关注尾城投资风险的提示。周冠南认为，安全属性相对突出的省份是浙江、广东、福建，其次是江西、山西、河北。盈利能力方面，今年以来各省市投资债信用利差分化明显加剧。贵州、东北、云南、青海、天津整体价差最高，仍在拉大，基本处于历史较高分位数。利差较低的发达省份，如江苏、浙江、上海、广东、北京、福建等。今年以来进一步降低了利差，处于历史分位数10%以下的水平。整体来看，短期来看，城投债券到期兑付压力较大，融资政策过紧，因此尾部城市投资在资质较弱地区的边际风险有所增加。至于城市投资债券的配置，建议谨慎选择债券，先考虑是否支付，再考虑预期价格。判断标的违约风险时，既要基于城投公司的基本面和外部环境，又要结合历史隐含评级的变化和中国债券估值的波动进行综合分析。对于风险偏好极低的机构，可以选择安全性属性突出的广东、福建、浙江的代金券。对于有一定风险承受能力、对收益有一定需求的机构，可以选择江西、河北、苏北，也可以选择浙江、福建、广东下沉。对于高收益账户的机构，云南、天津、东部三省可以关注。