预期走弱股指测试下边缘支撑

近两个月，沪深两市日均成交额达1.3万亿元，较6月平均水平增长约30%；市场交易活跃，但结构性更强。上证指数在3300-3600区间震荡并向中心下移，而与股指期货对应的三大指数表现差异显著。沪深500上涨，上证50和沪深300下跌。整体经济金融数据弱于预期，加之部分产业政策的深度调整和美联储Taper的临近等。并共同带动市场预期走弱。

经济预期的下调是最近的变数之一。前期意外的RRR降息打破了市场对经济的中性预期，而接连弱于预期的宏观数据则强化了经济预期的向下修正压力，向下修正程度有待后续经济数据验证。从目前公布的数据来看，在所有的增长驱动因素中，只有制造业投资有亮点，且有快速修复，符合政策支持的方向。消费修复速度明显低于预期，负面影响主要是由三角洲病毒突然扩散引发，辅以洪水、教育等民生领域政策的深度调整。

从全年GDP增长目标来看，实现难度不大，稳增长压力将集中在明年；参考制造业PMI周期的统计规律，剔除季节性因素，衰退周期平均持续时间约为22个月。四季度GDP增速是关键观察指标，有利于检验新的增长底线边界。当前中性预期区间为4%-5%，分别对应两年平均5%-5.5%的增速。

政策预期的向上修正是近期的第二个变量。虽然偶然的RRR切割偏向中性对冲操作，但仍具有较强的信号意义，叠加后续经济预期缺口的验证，带动市场修正政策预期；跨周期监管成为新的关键词，其意义在于通过对经济和政策波动空间的管理，实现稳定增长与风险防范的长期动态平衡。目前，国内经济的边际预期正在减弱。如果后期经济数据继续低于预期，宽信用预期将发酵，四季度末是转型的关键点。但跨周期调整强调触底而非刺激，底线思维和内外约束下的宽信用空间有限。从信贷紧缩的角度来看，M2和社会融资增速分别降至8.3%和10.7%，与当年名义GDP预期增速相当，已达到货币中性状态。信贷持续紧缩的空间有限，接近触底。

美联储的缩减时间近似值是第三个变量。美国6-7月非农就业数据高于预期，强化了Taper的预期路径。全球央行会议将于8月26日至28日举行，美联储主席鲍威尔将发表讲话，这可能暗示了“锥形路径”；但如果全球央行会议没有提及Taper信息，那么9月3日的非农数据和9月23日的美联储会议将是接下来的两个关键点。目前美联储官员最激进的采访方式是9月宣布Taper将于10月开始，明年3月前结束，而中性预期仍是9月宣布将于12月在2022年实施。对美联储缩减的不良预期将带来市场波动。此外，参考上一次Taper的经验，国内股指在缩量周期均表现不佳，在建议和实施初期跌幅明显。

总体而言，国内宏观周期处于从滞胀样向微观衰退的过渡阶段。参考历史经验，股指大概在这一轮中先抑后升